Are Central Bankers opportunistic ? A threshold cointegration investigation

Nicolas Million, EUREQua

Résumé. Ce travail a pour but d'examiner la relation de long terme entre les taux d'intérêt nominaux et le taux d'inflation aux Etats-Unis. Alors que le taux d'intérêt réel est supposé être intégré d'ordre un ou zéro suivant les différentes études empiriques, nous testons la présence d'une racine unitaire dans le cadre d'une analyse de cointégration complète comprenant des modèles à correction d'erreur avec changement de régime. Dans un premier temps, nous validons une relation de cointégration en introduisant des changements structurels à la fois en niveau mais également dans le secteur de cointégration pour la relation de long terme, en utilisant la méthodologie de Gregory et Hansen (1996). Dans une deuxième étape, nous testons la présence d'un effet de seuil dans la structure auto-regressive des résidus de cette relation de cointégration, ce qui nous permet de déceler la présence d'asymétries, y compris lorsque les changements de régime s'effectuent progressivement. Une application sur données américaines met en évidence un comportement à seuil pour la relation de long terme entre taux d'intérêt et inflation. Des effets asymétriques dans l'évolution du taux d'intérêt par rapport aux chocs d'inflation dans la fonction de réaction de la FED signifie que les autorités monétaires ont mené une politique désinflationniste crédible, réagissant différemment aux surprises inflationnistes positives ou négatives.
Mots clés : Cointégration à seuil, changements structurels, régimes de politique monétaire, effet Fisher.

Abstract. This paper examines the long-run relationship between short term nominal interest rates and inflation using American data. As the real interest rate is supposed to be either I(0) or I(1) without a real consensus in empirical studies, we test for a unit root in the framework of a complete cointegration analysis and ECM methods with switching regimes. As a first step, we conduct cointegration tests, while innovating by allowing a break in the cointegrating vector as well as a mean shift for the constant in the long-run equation following Gregory & Hansen (1996) methodology. As a second step, we undertake Threshold Auto Regressive (TAR) tests for the residuals of the cointegration relationship as well as a test of non-linearity allowing a smooth transition from one regime to another. An application to the US data shows strong evidence for a threshold behavior in the long run relationship. Asymmetries in interest rates changes to inflation shocks in Central Bank reaction function imply imply that monetary authorities are trying to run a credible anti-inflationary policy reacting differently to positive and to negative inflation surprises.
Keywords : Threshold cointegration, structural breaks, monetary policy regimes, Fisher effect.

JEL Classification : E4, C12, C22.