Proxy fights in incomplete markets : when side payments are consistent with majority voting

Hervé Crès*, HEC et CERMSEM
Mich Tvede**, University of Copenhagen

Résumé. Le présent article étudie le contrôle actionnarial de la production dans un modèle d'équilibre général en contexte d'incomplétude des marchés financiers. Dans un tel contexte, les actionnaires sont, à l'équilibre, typiquement en désaccord sur l'évaluation des flux de revenus et la fonction objectf de l'entreprise n'est donc pas définie. Nous comparons deux propositions de résolutions de ces conflits. Le premier consiste à autoriser des transferts entre actionnaires. Le second s'appuie sur le vote majoritaire au sein de l'assemblée des actionnaires. Le vote se déroulant en fonction de choix multicritères, des majorités qualifiées sont nécessaires pour garantir l'existence d'un équilibre économique (un tel équilibre est dit stable à la r-majorité si, dans chaque entreprise, compte tenu des portefeuilles d'équilibre, aucun plan de production alternatif ne recueille plus de 100r pour cent des voix contre le statu quo). Cet article montre que, dans le modèle CAPM, les équilibres du modèle avec transferts sont les plus intéressants dans une perspective de vote majoritaire : en effet ils sont stables pour la qualification la plus faible.
Mots Clés : Marchés incomplets, modèle CAPM, transferts, vote majoritaire

Abstract. This article provides a study of corporate control in a general equilibrium framework for production economies. When markets are incomplete, trading assets does not allow agents to fully resolve their conflict of interest : at the market equilibrium, shareholders disagree on the way to evaluate production plans which lie outside the market span, and the objective function of the firm is not well defined. Two ways of solving these conflicts are compared here. The first one (Drèze (1974) and Grossman & Hart (1979)) consists in allowing side payments between shareholders. The second one (see, e.g., Drèze (1985) and DeMarzo (1993)) relies on majority voting in the assembly of shareholders : a stable production plan is one which cannot be overruled by a majority of shareholders. Since voting occurs in a multi-dimensional setup, super majority rules are needed to ensureexistence of such "political" equilibria. The present paper provides a framework in which a side payment equilibrium is a political equilibrium for the smallest possible rate of super majority ensuring existence.
Keywords : Incomplete markets, majority voting, side payments, corporate charter.

JEL Classification : D21, D52, D71, G39.

*HEC - School of Management, 78351 Jouy-en-Josas, France.
**Institute of Economics, University of Copenhagen, Studiestraede 6, DK-1455 Copenhagen K, Denmark.